股票市场错误定价、企业并购与财富效应

出版时间：2012-3  出版社：中国经济出版社  作者：彭正昌  页数：190  字数：130000  

内容概要

在资本市场逐渐步入全流通时代之际，股票市价将日渐成为股东财富的统一衡量标准；相应地，资本市场(股权投资者)对公司股票的价值评估很可能会影响上市公司的并购行为及其经济后果，国外相关经典文献通过理论推导与实证检验已经证明了这种作用机制的存在。那么，对于处在转轨经济加新兴市场环境下的中国上市公司而言，其实施并购的动因、并购行为及其经济后果是否也受资本市场环境及投资者对股票估值的影响呢？由于并购数据和制度变迁方面的限制，国内关于并购问题的研究相对比较匮乏，从上述角度对并购问题展开的研究就更少。有鉴于此，《股票市场错误定价企业并购与财富效应》(作者彭正昌)试图运用行为金融学中的有关理论假说，根据Shleifer
and Vishny(2003)所提出的股票市场驱动公司并购活动的理论与Rhodes—Kropf and
Viswanathan(2004)建立的随机行为模型(Logistic
Model)，对全流通时代中国股票市场是否驱动公司并购进行实证研究。
本书的研究创新主要体现在以下几个方面：①利用市场错误定价理论与随机行为模型，针对全流通时代中国股票市场错误定价对上市公司并购的驱动作用进行实证研究。②与国外同类研究相比，本书除了检验中国股票市场对并购的驱动作用外，还试图检验市场气候(市场高估期间)与并购的关联程度。此外，本书还将对是公司的价值过度高估还是整个市场的情绪影响并购模式、并购的支付方式以及交易结果进行全面实证检验。③本研究在构建实证模型用于解释并购动因及经济后果时还考虑了中国上市公司特有的制度背景，增加了Rhodes—Kropf
and
Viswanathan(2004)等文献没有涉及的一些因素，比如股权性质(最终控制人类别)、股权集中度等，从公司治理角度深入公司层面分析了不同微观背景下市场错误定价对并购活动的影响。
《股票市场错误定价企业并购与财富效应》在文献回顾的基础上首先研究了公司股票价格波动对并购活动的影响。这是检验市场错误定价假说的第一步，通过考察公司股票估值情况与并购宣告的一致性，来分析公司股票相对于市场和行业的估值情况对并购活动的推动作用。当然，第一步的检验还依赖于另外一个方面，即所研究事件的并购模式是否也符合市场错误定价假说的分析逻辑，因此，在第一步实证分析中还着重分析了公司股票估值情况对并购模式的影响。在前述分析的基础上，本书随后从支付方式和交易结果两个角度对市场错误定价假说进行了检验。支付方式角度主要考察不同的估值情况在市场错误定价假说中是否对应了相应的支付方式，交易结果则分析了不同估值情况和市场高估情况下并购活动成败情况。此后，第五章研究了股票市场错误定价与企业并购的财富效应。并购宣告前后市场对股票重新估值或者并购完成后公司经营业绩发生变化都可能会引起股东财富的变化，在第五章中从市场绩效和财务绩效两个方面分析了并购的财富效应。
本书以2005年1月至2010年6月为观测期，选取发生在沪深两市A股上市公司之间的并购事件作为研究样本，对其进行了较为详细的研究，并得出了以下结论：
1．股票市场错误定价对于企业发动并购具有显著的推动作用，具体表现为以下几点：①相对于目标公司而言，股票价值被高估的主并公司家数更多，并且主并公司的股票价值被高估的程度更大。②发生在市场高估期间的并购事件起数明显多于市场低估期间，表明股票市场气候确实能影响并购活动发生的频率。③公司股票价值越是被高估，则该公司越有可能发动并购，成为主并公司；具体到公司特征而言，公司的资产规模越大，成长性越好，则越倾向于发动并购；此外，非国有企业似乎更有可能成为主并公司。
2．股票市场错误定价对企业并购模式具有显著影响。具体而言，并购双方的股票在并购宣告前的价值越是被高估，主并公司越有可能通过公开市场收购而非协议收购目标公司的股份，该结果与西方文献的研究发现并不一致。此外，主并公司在并购宣告前的成长性越好、股权集中度越高，则其在并购决策中越是倾向于采用公开市场收购。
3．股票市场错误定价对并购支付方式具有显著影响。一方面，相对于市场低估年份而言，发生在市场高估年份的并购事件更有可能采用股票支付。另一方面，主并公司与目标公司的股票价值在并购宣告前越是被高估，则并购越有可能采用股票支付方式。此外，就主并公司特征而言，资产负债率越高，越是倾向于采用股票支付；而成长性越高、公司规模越大、股权集中度越高，则越有可能采用现金支付。
4．股票市场错误定价还影响着企业并购的交易结果。不论是主并公司还是目标公司，并购宣告之前的股票价值越是被高估，那么并购越有可能成功。同时，主并公司在并购宣告之前的成长性越好，并购成功的几率也将越大。
5．股票市场错误定价对并购双方的短期市场反应与主并公司的长期经营业绩具有一定影响。从短期市场反应来看，并购双方的股东在宣告日附近通常能获得显著为正的累计超额收益；在整个事件窗口内，目标公司股东所获得的累计超额收益大于主并公司股东。与市场低估期间相比，发生在高估期间的并购能为主并公司股东创造更多的短期财富；主并公司的股票价值在并购宣告前越是被高估，采用现金支付对主并公司的股东越是不利，并购的短期市场反应越差。从长期经营业绩来看，主并公司在并购完成当年通常表现良好，然而这种状况很难持续下去，与并购完成当年相比，并购完成次年的经营业绩出现明显下滑。单变量检验结果表明，这种长期财富效应的逆转在一定程度上与并购宣告前的股票市场错误定价有关。

书籍目录

第1章  导论
  1．1  选题背景与研究意义
  1．1．1  选题背景
  1．1．2  研究意义
  1．2  研究内容与研究方法
  1．2．1  研究内容
  1．2．2  研究方法
  1．3  研究创新与研究难点
  1．3．1  研究创新
  1．3．2  研究难点
第2章  文献综述
  2．1  并购动因文献综述
  2．1．1  主动并购驱动因素分析
  2．1．2  被动并购驱动因素分析
  2．1．3  并购驱动因素相关文献小结
  2．2  并购支付方式文献综述
  2．2．1  关于支付方式选择的研究
  2．2．2  支付方式选择的经济后果
  2．2．3  并购支付方式相关文献小结
  2．3  企业并购经济后果相关文献综述
  2．3．1  国外相关文献综述
  2．3．2  国内相关文献综述
  2．4  本章小结
第3章  股票市场错误定价对企业并购的驱动分析
  3．1  引言
  3．2  理论分析与研究假设
  3．2．1  股票市场错误定价对企业并购的驱动分析
  3．2．2  研究假设
  3．3  样本选择与数据来源
  3．4  研究设计
  3．4．1  变量选择与定义
  3．4．2  模型设定
  3．5  实证结果与分析
  3．5．1  描述性统计
  3．5．2  回归分析
  3．6  本章小结
第4章  股票市场错误定价与支付方式及交易结果
  4．1  引言
  4．2  理论分析与研究假设
  4．2．1  理论分析
  4．2．2  研究假设
  4．3  样本选择与数据来源
  4．4  研究设计
  4．4．1  变量选择与定义
  4．4．2  模型设定
  4．5  实证结果与分析
  4．5．1  描述性统计
  4．5．2  回归分析
  4．6  本章小结
第5章  股票市场错误定价与企业并购的财富效应
  5．1  引言
  5．2  企业并购的短期财富效应
  5．2．1  研究假设
  5．2．2  样本选取
  5．2．3  短期市场反应中累计超额收益(CAR)的计算
  5．2．4  变量定义
  5．2．5  模型设计
  5．2．6  实证结果及分析
  5．3  企业并购的长期财富效应
  5．3．1  数据来源与样本筛选
  5．3．2  经营业绩指标选取与长期财务绩效衡量
  5．3．3  长期财富效应及其分类检验
  5．4  本章小结
第6章  结论、研究局限与展望
  6．1  研究结论
  6．2  研究局限与展望
参考文献
致谢

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　　《股票市场错误定价、企业并购与财富效应》作者是做IPO的专业人士，所写的论文是理论和实践的结合，值得金融领域的人士阅读。